近來，日元對美元匯率反復在160日元兌換1美元的關口震蕩。日本政府與央行近期雖多次干預，試圖穩(wěn)定匯率，但市場普遍認為，在中東局勢等外部沖擊持續(xù)的背景下，干預措施恐難改變日元中長期貶值趨勢。分析指出，日美大幅利差是日元走弱的根本原因，而日本GDP表現平平、民間企業(yè)投資增長乏力，經濟實力不足，也讓日元貶值態(tài)勢難以扭轉，唯有經濟基本面真正增強，才能從根本上止住日元貶值勢頭。本報邀請南開大學日本研究院副院長張玉來和湖北省中國特色社會主義理論體系研究中心華中科技大學分中心研究員王鵬進行分析。

　　一場被通脹“倒逼”的政策糾偏

　　問：日本央行長期保持寬松貨幣政策，甚至實施負利率政策。2024年3月，日本央行決定結束負利率政策，此后相繼于2024年7月、2025年1月和2025年12月三度加息。日本為何啟動貨幣政策正?；M程？

　　王鵬：日本央行的貨幣政策正常化，本質上是一場被通脹“倒逼”的、遲到的政策糾偏，而非經濟強勁復蘇的主動選擇，主要由以下要素共同推動：

　　第一，輸入型通脹持續(xù)超標，已形成社會壓力。日本央行加息的直接動因是通脹的持續(xù)性遠超預期。由于高度依賴能源和食品進口，疊加烏克蘭危機后的資源品價格上漲和日元貶值，日本核心CPI（剔除生鮮食品）自2022年起，連續(xù)高于央行2%的目標。國內民眾生活成本急劇上升，形成了要求調整超寬松政策的社會壓力。

　　第二，超低利率嚴重損害日元信用，形成惡性循環(huán)。在歐美央行激進加息背景下，日本央行堅守負利率導致美日利差急劇擴大，觸發(fā)日元歷史性貶值。這反過來進一步推高進口成本，加劇通脹，嚴重侵蝕日元資產吸引力，迫使央行必須通過加息縮小利差，維護貨幣信用和金融穩(wěn)定。

　　第三，制度慣性和政治角力延緩了決策。正?；M程從2024年3月才開始，是因為日本央行和政府對于打破維持了20多年的“通縮敘事”極為謹慎，擔心過早加息會扼殺萌芽中的復蘇。同時，承受著巨額國債利息壓力的財務省也與央行存在博弈。直到物價和工資形成“良性循環(huán)”的苗頭出現，且民意壓力無法忽視，正常化才得以啟動。

　　張玉來：日本央行貨幣政策正?；鞘芨咄洝⑷赵H值以及政策副作用發(fā)酵等多重因素疊加沖擊所致。

　　首先，輸入型通脹沖擊。2022年烏克蘭危機導致資源價格大漲，對嚴重依賴進口的日本形成重創(chuàng)，輸入型通脹迅速蔓延擴大，日本綜合物價指數連續(xù)4年超過2%。

　　其次，日元貶值不止。受日美之間存在較大利差等因素影響，日元呈現持續(xù)貶值態(tài)勢，已從2022年初1美元兌115日元貶值至當前的1美元兌160日元水平，迄今貶值幅度超過39%。這不僅是國內物價高漲的源頭，也成為國力下降的象征。

　　第三，政策副作用發(fā)酵。2013年以來“異次元”金融寬松政策的負面作用發(fā)酵，甚至影響經濟運行。該政策本是“安倍經濟學”核心構成，堪稱“三支箭”中的利箭。但這種短期政策手段的長期化卻導致嚴重副作用，比如收益率曲線控制（YCC）嚴重壓縮了銀行凈息差，極大削弱了日本金融中介功能；同時，央行大量購買國債也導致其流動性下降，國債市場嚴重扭曲；超寬松政策也導致大量僵尸企業(yè)得以存續(xù)，市場競爭機制失效，企業(yè)創(chuàng)新受到波及；此外，央行購買ETF等干預市場手段也對股市造成負面影響。

　　第四，外部市場不確定性的沖擊。如今，經濟全球化已經遭受嚴重沖擊，本國第一主義蔓延，地緣政治風險不斷，這對嚴重依賴世界經濟體系的日本而言，加大了不確定性。因此，加速實現貨幣政策正?；侨毡矩S富金融貨幣政策工具箱的必要舉措。

　　“全球最弱貨幣”折射日本經濟復雜處境

　　問：5月24日，美國布魯金斯學會“全球經濟與發(fā)展”項目高級研究員羅賓·布魯克斯在X平臺發(fā)布帖文：日元正式跌破土耳其里拉，淪為當下“全球最弱貨幣”。這對日本經濟而言意味著什么？

　　張玉來：“全球最弱貨幣”折射日本經濟復雜處境，當前的日元貶值對日本而言已經弊大于利。

　　首先，擴大服務貿易營收是日元貶值少有的利處之一。2013年日本入境游外國游客首次突破千萬人次，2025年達4268萬人次。入境游整體消費規(guī)模從2023年的5.3萬億日元增至2025年的9.45萬億日元，成為日本經濟新支柱。

　　其次，對日本貿易而言，弱勢日元帶來嚴重負面沖擊。由于日本能源自給率15%（2023年）、熱量計的糧食自給率僅約38%（2025年），能源資源嚴重依賴進口。2022年以來日元貶值推動進口成本大幅上升，導致日本貿易逆差不斷擴大。加之，日本企業(yè)的全球化生產格局形成，商品貿易出口難以依靠本幣貶值推動。此外，數智化落伍也導致日本“數字貿易赤字”不斷擴大，2024年達5.9萬億日元。

　　第三，日元貶值更嚴重的影響是導致其國家形象弱化和財富縮水。以美元計，2023年實現正增長的日本名義GDP被負增長的德國超越，滑落至全球第四位。人均GDP在經合組織中的排名也從2000年的第二位跌落至2025年的第二十四位。長期疲弱削弱了日元資產的國際吸引力，且一定程度上侵蝕了全球投資者對日本國債穩(wěn)定性的信心，“全球最弱貨幣”的標簽無疑抬升了長期風險溢價，使財政重建更加艱難。

　　第四，日元貶值還可能引爆財政危機和金融危機。當前日本政府債務余額1129萬億日元，加上地方政府債務總計約為1441萬億日元（2025年底），對GDP之比218%，財政風險居高不下。由于央行持有政府發(fā)行國債的一半以上，導致金融與財政風險疊加。日元貶值無疑將致日本經濟信心下降，近期日本長短期國債收益率上漲已經顯露征兆，財政危機與金融危機已經出現爆發(fā)風險。

　　王鵬：日元淪為“全球最弱貨幣”，短期內制造輸入型繁榮幻覺；但從中長期看，卻會系統(tǒng)性侵蝕日本國力和國民財富。

　　首先，日本國內消費能力被嚴重侵蝕，形成“窮人預算”。日元貶值大大提升出口企業(yè)和海外投資的賬面利潤，但對內需型企業(yè)和普通家庭卻是沉重打擊。2024年，日本實際工資增長在經歷長期負增長后僅微弱轉正，但消費者信心恢復緩慢。日元購買力下降導致進口商品普遍漲價，實質性地壓低了民眾的生活水平，抑制了占GDP近六成的國內消費?！案F人預算”是指由于物價（特別是進口商品）持續(xù)上漲，而民眾的實際到手工資卻未能同步增長，家庭實際購買力被嚴重侵蝕。人們不得不縮減一切非必要開支，將預算幾乎全部集中在食品、能源等基本生存開銷上，活得越來越“像個窮人”，盡管他們的名義收入階層可能并未改變。

　　其次，日本以美元衡量的經濟規(guī)模急劇萎縮，導致其國際地位下滑。貨幣劇烈貶值使日本在2023年被德國超越，跌為全球第四大經濟體。2024年，日本名義GDP約為4.2萬億美元，而德國約為4.6萬億美元，差距進一步拉大。這種“體量縮水”是匯率計價的結果，但直接削弱了日本在國際經濟事務中的話語權和資源調動能力。

　　最后，輸入型通脹與產業(yè)結構扭曲并存。貨幣貶值本應促進出口，但日本企業(yè)大量生產線早已遷至海外，因此貶值直接刺激出口的效果遠不如前。反之，它更像是一種“壞通脹”，使資源錯誤地流向保護低效的國內產業(yè)，而非鼓勵高附加值創(chuàng)新，長期來看不利于產業(yè)升級。

　　日本經濟深層次結構性困境凸顯

　　問：分析指出，由于成本推動型通脹、人口壓力以及日元與美元存在較大利差等因素的存在，日元走勢疲軟。如果日本國內需求或生產率沒有實質性提升，匯率很可能維持在1美元兌換160日元左右。日本經濟發(fā)展趨勢如何？

　　王鵬：日本官方的匯率干預是“治標”的外科手術，因無法逆轉美日之間的巨大利差而效果短暫，日本經濟正處于“無感復蘇”的十字路口，其根本走向取決于內生動力能否真正形成。

　　首先，干預效果呈現“高成本、低成效”的特征。日本財務省和央行在2024年4—5月和7月等時期，動用了創(chuàng)紀錄的美元儲備進行買入日元的干預，短期內對投機空頭形成心理震懾，匯率短暫跳升。但干預無法改變美聯(lián)儲維持高利率、日本央行加息步伐遲緩的根本格局，因此每次干預后日元往往很快重回貶值通道。這已被2024年全年日元的跌勢所印證。

　　其次，日本經濟給人一種強烈的“分裂感”：一方面，受海外游客激增、半導體產業(yè)回流和股市上漲等帶動，部分地區(qū)和企業(yè)呈現繁榮；但另一方面，占企業(yè)總數絕大多數的中小企業(yè)難以轉嫁成本，國內私人消費連續(xù)多個季度增長乏力。這種“無感復蘇”表明，日本所謂“經濟復蘇”的根基其實并不牢固。

　　歸根到底，日本經濟未來發(fā)展的關鍵在于能否實現“內生性增長”。扭轉日元長期頹勢的唯一路徑，是形成不依賴貨幣貶值的內生增長引擎。這取決于三點：一是2024年“春斗”實現的約5%以上的工資漲幅能否持續(xù)并擴大至中小企業(yè)；二是企業(yè)能否將利潤轉化為國內設備和技術投資；三是人口老齡化和勞動力萎縮的供給側約束能否得到緩解。目前看，這三方面雖有積極信號，但仍面臨巨大挑戰(zhàn)，日本經濟的結構性困境并未解除。

　　張玉來：匯率干預僅起到短期維穩(wěn)效應，很快就陷入干預無效狀態(tài)，這印證了日本經濟的結構性脆弱。

　　2022年春季輸入型通脹以來，日本政府多次進行匯率干預，但日元貶值趨勢一直沒能改變。今年4月以來，日本政府再次動用超過11.7萬億日元資金干預，央行也宣布將把利率提升至1%，創(chuàng)下31年以來的高位。這輪貶值已不能簡單以“日美利差”來解釋，它集中映射出日本經濟的深層次結構性困境，甚至引發(fā)國際社會的高度警覺。

　　首先，當前，不斷累加的日本政府債務已經呈現累卵之危，而高市早苗政權卻逆勢而行，推出大規(guī)模刺激計劃，導致國債市場利率暴沖。其次，財政風險同步推高金融風險。因為利率每上行1個基點，都將給金融機構資本充足率造成沖擊，日本日益陷入“無力正常加息”的貨幣政策困境。第三，“日本賣空”或將觸發(fā)美債拋售等連鎖反應。日元持續(xù)貶值將迫使日本機構投資者加速拋售手中萬億美元規(guī)模美債以回籠資金，進而掀起美債市場動蕩?？傊?，日元貶值已絕非單純的匯率問題，而是與日本包括國債在內的財政和金融風險緊密關聯(lián)，甚至會對全球資本市場產生連鎖沖擊。

　　高市早苗內閣的積極財政路線進一步加劇日本經濟的脆弱性。高市早苗內閣不僅未能有效遏制通脹高企趨勢，還在加強“經濟安全保障”名義下加劇風險敞口。它提出要大力扶植半導體和軍工等17個特定戰(zhàn)略領域，本質上是將國家信用押注在高度不確定的技術競賽上。在財政嚴重吃緊的危急關頭，又推出所謂“危機管理投資”，進一步擴大發(fā)行國債，且承諾食品降稅，這導致財政破產風險急劇上升。

　　而且，日本經濟也面對諸多難以預判的“黑天鵝”威脅，類似烏克蘭危機、美以伊沖突導致資源與石油價格大幅上漲的情況。總之，正在交織匯集的內外部風險，導致“黑天鵝”與“灰犀?！笔录黄饖A擊日本經濟的概率正在快速提升。